2021年，國(guó)內(nèi)期貨衍生品市場(chǎng)迎來(lái)上市公司“扎推”套保，參與套期保值的上市公司越來(lái)越多。據(jù)避險(xiǎn)網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，截至2021年11月底，發(fā)布套期保值或參與衍生品市場(chǎng)相關(guān)公告的非金融類行業(yè)A股上市公司共有852家。其中，首次發(fā)布相關(guān)公告的共254家，占比29.8%；往年曾經(jīng)發(fā)布過(guò)相關(guān)公告的598家，占比70.2%；新老隊(duì)員比例為3∶7，而2020年新老隊(duì)員比例為2∶8。“扎堆”套保背后，是盲目“跟風(fēng)”還是大勢(shì)所趨？如何守住套保“底線”？有專業(yè)人士提出，堅(jiān)持套期保值基本原則，追求短期見效不可取，需推進(jìn)套保體系建設(shè)。

　　上市公司匯率風(fēng)險(xiǎn)管理需求大增

　　“上市公司參與期貨市場(chǎng)的主要目的是風(fēng)險(xiǎn)管理。新入場(chǎng)的254家上市公司中有250家公告表明其目的在于避險(xiǎn)，3家公告顯示兼具避險(xiǎn)、投資兩種目的，只有一家純粹為了投資。”同濟(jì)大學(xué)經(jīng)管學(xué)院副教授、同濟(jì)大學(xué)上海期貨研究院副院長(zhǎng)馬衛(wèi)鋒表示，從公司擬對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的類型上看，商品、匯率、利率、股票、信用五大風(fēng)險(xiǎn)中提及最多的是匯率風(fēng)險(xiǎn)，254家新入場(chǎng)上市公司中共有199家在公告中提及，排第二位的是商品價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，共有74家公司提及。

　　“今年，在我們服務(wù)客戶特別是對(duì)一些上市公司服務(wù)的過(guò)程中，發(fā)現(xiàn)有一個(gè)共性的需求，那便是匯率風(fēng)險(xiǎn)管理。” 中信寰球商貿(mào)有限公司董事長(zhǎng)劉勇表示，大量的上市公司在運(yùn)營(yíng)過(guò)程中涉及外幣的資金往來(lái)，如何運(yùn)用市場(chǎng)化手段和專業(yè)化工具來(lái)有效管理匯率風(fēng)險(xiǎn)，已成為上市公司穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)的迫切需要。

　　記者了解到，目前在岸、離岸人民幣市場(chǎng)匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖工具非常豐富。在岸人民幣匯率市場(chǎng)，主要是銀行遠(yuǎn)期、掉期等場(chǎng)外衍生工具。而離岸人民幣市場(chǎng)除此之外，還有匯率期貨及期權(quán)等場(chǎng)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)管理工具，近年來(lái)發(fā)展勢(shì)頭迅猛。

　　國(guó)家外匯管理局公布的2020年外匯交易數(shù)據(jù)顯示，在岸人民幣匯率遠(yuǎn)期和期權(quán)交易額約為9.6萬(wàn)億人民幣，而離岸人民幣匯率市場(chǎng)上，僅香港交易所和新加坡交易所的美元對(duì)人民幣期貨的交易額便已接近8萬(wàn)億人民幣。

　　“在離岸人民幣市場(chǎng)，場(chǎng)內(nèi)人民幣匯率風(fēng)險(xiǎn)管理工具已受到了市場(chǎng)的廣泛關(guān)注和參與，成為企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)跨境貿(mào)易及海外投資中進(jìn)行匯率風(fēng)險(xiǎn)管理重要的新工具。”劉勇稱。

　　永安期貨副總經(jīng)理石春生也表示，當(dāng)前，有近一半的上市公司參與了外匯方面的保值。“我們也看到國(guó)內(nèi)相關(guān)交易所也在積極推動(dòng)外匯方面的衍生品，未來(lái)這將在一定程度上更加匹配上市公司的套保需求。”

　　值得注意的是，2021年初次發(fā)布套保公告的上市公司并非馬上就入場(chǎng)進(jìn)行套期保值。從他們進(jìn)行套期保值的流程看，一般會(huì)先發(fā)布《套期保值可行性報(bào)告》《套期保值管理辦法》等相關(guān)制度和文件。“從2021年新入場(chǎng)的上市公司保值情況看，多數(shù)還是以規(guī)避原材料、匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)為主，采用新的套期保值會(huì)計(jì)準(zhǔn)則進(jìn)行財(cái)務(wù)計(jì)算，因此是相對(duì)理性的套期保值。”南華期貨副總經(jīng)理朱斌表示。

　　云圖控股期貨總監(jiān)蔣宇鶯告訴記者，上市公司在計(jì)劃開展套保業(yè)務(wù)之前，往往已經(jīng)進(jìn)行了大量調(diào)研、認(rèn)知培訓(xùn)和人才儲(chǔ)備，同時(shí)在執(zhí)行中嚴(yán)格遵守組織建設(shè)、授權(quán)機(jī)制、業(yè)務(wù)流程、財(cái)務(wù)審核、風(fēng)控規(guī)則、應(yīng)急處理、內(nèi)控報(bào)告、保密制度等一系列預(yù)案。“企業(yè)不以一時(shí)之絕對(duì)輸贏判定業(yè)務(wù)好壞，而是堅(jiān)持套保和套利長(zhǎng)期降本增效效果。”

　　通常情況下，有商品期貨合約對(duì)應(yīng)、與自身生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)相關(guān)的商品價(jià)格波動(dòng)對(duì)上市公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生較大波動(dòng)影響，受到董事會(huì)或股東問(wèn)詢的狀況下，上市公司會(huì)慎重考慮參與衍生品市場(chǎng)。

　　從具體實(shí)踐看，民企相對(duì)決策流程短，國(guó)企流程相對(duì)較長(zhǎng)。“上市公司按照有關(guān)制度，是以凈資產(chǎn)的10%分成兩種權(quán)限運(yùn)行。期貨端保證金總額低于凈資產(chǎn)10%時(shí)，由上市公司董事會(huì)決議審核；高于凈資產(chǎn)10%時(shí)，由股東大會(huì)決議審核。”蔣宇鶯表示。

　　正確理解上市公司套保額度調(diào)整意圖

　　“常態(tài)下，上市公司會(huì)在每年第一季度末也就是前一年年報(bào)公布時(shí)段公布新一年的年度套保計(jì)劃。”蔣宇鶯說(shuō)。

　　記者觀察到，在一些上市公司公布的套保計(jì)劃中，有些企業(yè)較以往會(huì)增加套保額度，有些也會(huì)降低套保額度。

　　對(duì)此，有知情人士告訴記者，這樣的比例調(diào)整很正常，針對(duì)此類現(xiàn)象，市場(chǎng)需要先弄清楚上市公司增加保值額度與降低保值額度的真實(shí)意圖，不能僅憑表面的額度增減而胡亂猜測(cè)。

　　朱斌表示，通過(guò)南華期貨統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，上市公司增加套保額度的原因主要有兩個(gè)：一是現(xiàn)貨規(guī)模擴(kuò)大；二是增加其他衍生品的套保。上市公司降低套保額度的原因主要有兩個(gè)：一是資金緊張；二是套保情況不理想。

　　“一般來(lái)講，上市公司會(huì)根據(jù)業(yè)務(wù)開展情況以及套保計(jì)劃執(zhí)行效果等多種因素動(dòng)態(tài)調(diào)整套保額度。” 馬衛(wèi)鋒認(rèn)為，上市公司套保額度的增加往往需要董事會(huì)甚至股東大會(huì)審議，而授權(quán)額度之內(nèi)業(yè)務(wù)團(tuán)隊(duì)可以動(dòng)態(tài)調(diào)整實(shí)際使用額度，因此從公告來(lái)看，增加額度的公告居多。

　　對(duì)于套保額度調(diào)整現(xiàn)象，值得市場(chǎng)關(guān)注的是該額度調(diào)整是否與公司主營(yíng)業(yè)務(wù)規(guī)模、相關(guān)商品行情變化相匹配。

　　馬衛(wèi)鋒表示，上市公司特別要警惕的是，在衍生品頭寸出現(xiàn)盈利的情況下對(duì)衍生品盲目樂觀，而忘記避險(xiǎn)初心、走上投機(jī)道路的情況。

　　信披環(huán)節(jié)需引起重視，莫陷入“套保虧損”等輿論漩渦

　　信息披露作為最重要也是最復(fù)雜的企業(yè)信用監(jiān)管要求之一，直接關(guān)乎市場(chǎng)信心與投資價(jià)值，對(duì)于資本市場(chǎng)健康持續(xù)發(fā)展至關(guān)重要。

　　據(jù)劉勇介紹，對(duì)于衍生品交易，深交所主板對(duì)其披露要求，明確“上市公司從事衍生品交易，管理層應(yīng)當(dāng)就衍生品交易出具可行性分析報(bào)告并提交董事會(huì)，董事會(huì)審議通過(guò)并及時(shí)披露后方可執(zhí)行”。也就是說(shuō)，無(wú)論金額大小，均需董事會(huì)審議。同時(shí)，還規(guī)定了超出董事會(huì)權(quán)限的衍生品交易的披露要求：“上市公司從事超出董事會(huì)權(quán)限范圍且不以套期保值為目的的衍生品交易，應(yīng)在董事會(huì)審議通過(guò)、獨(dú)立董事發(fā)表專項(xiàng)意見，并提交股東大會(huì)審議通過(guò)后方可執(zhí)行。上市公司與關(guān)聯(lián)人之間進(jìn)行的衍生品關(guān)聯(lián)交易應(yīng)當(dāng)提交股東大會(huì)審議，并在審議后予以公告”。

　　而創(chuàng)業(yè)板上市公司規(guī)范運(yùn)作指引2020修訂版本明確：“上市公司應(yīng)當(dāng)合理安排、使用資金，不鼓勵(lì)公司使用自有資金進(jìn)行證券投資、委托理財(cái)和衍生品交易。公司經(jīng)過(guò)慎重考慮后，仍決定開展前述投資的，應(yīng)當(dāng)制定嚴(yán)格的決策程序、報(bào)告制度和監(jiān)控措施，并根據(jù)公司的風(fēng)險(xiǎn)承受能力合理確定投資規(guī)模及期限。”

　　上交所主板現(xiàn)行規(guī)定沒有明確證券投資與衍生品交易的審議披露要求，應(yīng)當(dāng)是根據(jù)購(gòu)買或者出售資產(chǎn)、對(duì)外投資(含委托理財(cái)、委托貸款等)的披露要求去披露。而這個(gè)披露要求非常細(xì)，主要是針對(duì)交易資產(chǎn)總額、成交金額和交易產(chǎn)生的利潤(rùn)這幾個(gè)核心指標(biāo)的要求。其中，上市公司發(fā)生的交易達(dá)到下列標(biāo)準(zhǔn)之一的，除應(yīng)當(dāng)及時(shí)披露外，還應(yīng)當(dāng)提交股東大會(huì)審議：交易資產(chǎn)總額占總資產(chǎn)的50%以上的；交易成交金額占凈資產(chǎn)的50%以上，且絕對(duì)金額超過(guò)5000 萬(wàn)元；交易產(chǎn)生的利潤(rùn)占凈利潤(rùn)的50%以上，且絕對(duì)金額超過(guò)500 萬(wàn)元。

　　朱斌表示，目前，各上市公司套期保值披露信息主要有以下幾大特點(diǎn)：一是多集中在半年度或者年度報(bào)告中，少數(shù)上市公司也在其季度報(bào)告中體現(xiàn)；二是在有關(guān)套期保值披露的用詞上面，主要有期貨投資、公允價(jià)值變動(dòng)、衍生金融資產(chǎn)損益、套期等；三是套期保值效果披露信息上只呈現(xiàn)衍生品端的盈虧情況，未將現(xiàn)貨端匯總后公布。

　　實(shí)際上，現(xiàn)實(shí)中也存在“報(bào)喜不報(bào)憂”的情況。有些公司連續(xù)發(fā)布“投資收益”的公告，而涉及平倉(cāng)虧損的“投資進(jìn)展”公告只有寥寥幾條。

　　對(duì)此，業(yè)內(nèi)人士表示，上市公司信息披露應(yīng)該嚴(yán)格遵守監(jiān)管要求、上市公司規(guī)范運(yùn)作的相關(guān)指引以及上市公司自己的公司章程及相關(guān)制度。上市公司應(yīng)該循序真實(shí)、準(zhǔn)確、完整、及時(shí)、公平五大基本原則，合規(guī)披露套期保值及衍生品使用方面的信息。建議相關(guān)部門能夠進(jìn)一步明確相關(guān)信息披露要求，進(jìn)一步完善和規(guī)范上市公司衍生品使用方面的信息披露。

　　“監(jiān)管部門在跟蹤一家上市公司的套保進(jìn)度時(shí)，需要將衍生品部位與現(xiàn)貨部位結(jié)合起來(lái)綜合判斷，上市公司也應(yīng)該如此，否則就會(huì)陷入‘套保變投機(jī)’的輿論漩渦中。”朱斌表示，同時(shí)，對(duì)上市公司來(lái)講，在進(jìn)行套保前，需要深刻理解套期保值的真實(shí)含義，這有助于日后實(shí)際的套保操作。

　　在馬衛(wèi)鋒看來(lái)，套期保值本身的效果評(píng)價(jià)，從根本上說(shuō)要看企業(yè)套期保值的目標(biāo)是否實(shí)現(xiàn)及多大程度上實(shí)現(xiàn)，必須將套期工具和套期項(xiàng)目結(jié)合在一起，綜合衍生品頭寸和相應(yīng)的業(yè)務(wù)頭寸的盈虧狀況進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)，不能以衍生品頭寸的盈虧來(lái)評(píng)價(jià)套期保值效果好壞，所謂的“套保巨虧”是錯(cuò)誤理解和用詞，不應(yīng)該有“套保巨虧”的說(shuō)法。

　　事實(shí)上，記者也從上市公司了解到，在同一個(gè)財(cái)務(wù)年度，上市公司會(huì)按照《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第24號(hào)——套期會(huì)計(jì)》審計(jì)，無(wú)論采取現(xiàn)金法則還是權(quán)益法則計(jì)算，只要期貨端權(quán)益虧損觸碰上市公司凈資產(chǎn)5%或凈利潤(rùn)的10%任意一項(xiàng)，都會(huì)被強(qiáng)制披露當(dāng)期交易持倉(cāng)、盈虧信息及權(quán)益總額。披露信息還會(huì)明確分類期貨端和現(xiàn)貨端各自的損益，并合并雙向盈虧結(jié)果。

　　不追求短期見效，風(fēng)物長(zhǎng)宜放眼量

　　石春生告訴期貨日?qǐng)?bào)記者，目前，上市公司踴躍參與期貨衍生品對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)和定價(jià)管理，同時(shí)也有些公司出現(xiàn)以下幾方面問(wèn)題：一是戰(zhàn)略定位不清晰，對(duì)期貨市場(chǎng)認(rèn)識(shí)不系統(tǒng)，缺乏精通期現(xiàn)業(yè)務(wù)的實(shí)踐團(tuán)隊(duì)，對(duì)沖期貨品種與主營(yíng)業(yè)務(wù)不相關(guān)。二是決策交易與風(fēng)控及考評(píng)制度不規(guī)范，行業(yè)研究不精深，按照現(xiàn)貨思維看待期貨，造成投機(jī)交易虧損嚴(yán)重。三是財(cái)務(wù)處理困惑，盤面的大額浮盈浮虧沖擊企業(yè)現(xiàn)有的規(guī)章制度，從而影響企業(yè)的正常運(yùn)作。極端情況可能使生產(chǎn)企業(yè)面臨現(xiàn)金流短缺、單邊平倉(cāng)、暴露敞口風(fēng)險(xiǎn)等。

　　石春生表示，許多剛參與期貨套保的上市公司應(yīng)借助期貨公司專業(yè)力量，特別是在宏觀政策、行業(yè)周期輪動(dòng)和期現(xiàn)市場(chǎng)因素分析等方面深度研究的優(yōu)勢(shì)。目前期貨公司已經(jīng)從傳統(tǒng)的通道1.0模式向定制化綜合風(fēng)險(xiǎn)管理服務(wù)商的2.0模式轉(zhuǎn)型，期貨公司過(guò)去幫助企業(yè)提供套保策略、人才培訓(xùn)、制度設(shè)計(jì)及風(fēng)控方案等模式，目前為企業(yè)提供參與期貨衍生品的戰(zhàn)略規(guī)劃、識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)敞口、購(gòu)銷定價(jià)服務(wù)、合作套保等個(gè)性化方案和場(chǎng)外衍生品含權(quán)貿(mào)易等綜合服務(wù)，可以為上市公司提供系統(tǒng)性的綜合風(fēng)險(xiǎn)管理解決方案。

　　“對(duì)上市公司而言，衍生品市場(chǎng)本質(zhì)上是進(jìn)行市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)和風(fēng)險(xiǎn)管理的市場(chǎng)，參與的目的是穩(wěn)定企業(yè)經(jīng)營(yíng)、降本增效，完全不同于企業(yè)在資本市場(chǎng)要獲取投資收益。” 江蘇金茂鋼寶電子商務(wù)股份有限公司首席期現(xiàn)分析師蔡擁政表示，對(duì)于新入場(chǎng)的上市公司，建議風(fēng)物長(zhǎng)宜放眼量，不應(yīng)刻意追求短期效果，從訂單或業(yè)務(wù)痛點(diǎn)入手，逐步推進(jìn)套保體系建設(shè)。建立期現(xiàn)價(jià)格管理體系在先，運(yùn)用套保工具在后。先看后做，先熟悉期貨市場(chǎng)。企業(yè)內(nèi)部先建立制度，再開展業(yè)務(wù)。培養(yǎng)人才在先，套保業(yè)務(wù)在后。研究分析在先，開展業(yè)務(wù)在后。

　　“上市公司套期保值方面，不能因期貨端出現(xiàn)虧損，就簡(jiǎn)單認(rèn)為套期保值是失敗的，而是要從期貨端和現(xiàn)貨端兩端綜合來(lái)評(píng)價(jià)。”蔡擁政表示，對(duì)于因?yàn)樘妆Ｆ谪浂藢?duì)業(yè)績(jī)產(chǎn)生較大影響的損益情況，上市公司也應(yīng)該在信息披露要求范圍內(nèi)給予廣大投資者一些客觀、必要的解釋，包括但不限于套?，F(xiàn)貨端的情況以及期貨和現(xiàn)貨兩端綜合后的情況。

　　“如果市場(chǎng)想提前跟蹤上市公司套期保值的效果是否會(huì)對(duì)該企業(yè)的經(jīng)營(yíng)情況造成影響，那么在上市公司公布套期保值公告之時(shí)便可依據(jù)其保值品種、保值類型、保值金額占公司凈資產(chǎn)比重、保值金額占公司流動(dòng)資產(chǎn)比重進(jìn)行跟蹤，然后在其發(fā)布季報(bào)、年報(bào)時(shí)進(jìn)行佐證，該上市公司套保情況是否符合保值原則等。”朱斌稱。

　　受訪人士普遍認(rèn)為，規(guī)范參與期貨市場(chǎng)，對(duì)上市公司而言，也是一種對(duì)股東負(fù)責(zé)的態(tài)度，盡管在一定階段期貨端損益的較大變化會(huì)對(duì)公司市值管理帶來(lái)一定的信息披露壓力，但從長(zhǎng)期看，隨著市場(chǎng)投資機(jī)構(gòu)和投資人的專業(yè)化，以及對(duì)套期保值的深入理解，公司運(yùn)用衍生品套期保值會(huì)獲得投資者和專業(yè)投資人的理解和信任。