野馬財(cái)經(jīng)

　　“國內(nèi)膠原蛋白第一股”會(huì)花落誰家?

　　作者 | 武麗娟

　　編輯丨 高巖 

　　來源 | 野馬財(cái)經(jīng)

　　本文約3844字，閱讀時(shí)長(zhǎng)約10分鐘

　　英國詩人約翰·濟(jì)慈曾有句名言：“美的事物是永恒的喜悅。”“顏值經(jīng)濟(jì)”悄然興起的時(shí)代，美麗產(chǎn)業(yè)隨之勃發(fā)。

　　作為醫(yī)美界翹楚，玻尿酸和膠原蛋白是美容領(lǐng)域的兩張王牌。

　　專注重組膠原蛋白研發(fā)和銷售的巨子生物5月5日晚遞表港交所，擬在主板上市，高盛及中金公司(36.580, 0.55, 1.53%)為聯(lián)席保薦人。

　　玻尿酸領(lǐng)域已有華熙生物(126.000, 3.01, 2.45%)(688363.SH)、魯商發(fā)展(8.510, 0.24, 2.90%)(600223.SH)、朗姿股份(22.960, -0.16, -0.69%)(002612.SZ)等10余家上市公司，而膠原蛋白領(lǐng)域的資本化進(jìn)程相對(duì)落后。

　　目前，同一賽道企業(yè)中，繼創(chuàng)爾生物終止科創(chuàng)板上市申請(qǐng)后，錦波生物已向北交所提起申請(qǐng)。作為基因工程的膠原蛋白領(lǐng)域領(lǐng)軍者，業(yè)界有“美妝界華為”之稱的巨子生物緊隨其后，誰將會(huì)是國內(nèi)膠原蛋白第一股？

　　營收依賴2大單品

　　凈利率碾壓茅臺(tái)

　　膠原蛋白可分為重組膠原蛋白和動(dòng)物源性膠原蛋白，重組膠原蛋白由基因工程合成，而動(dòng)物源性膠原蛋白從動(dòng)物組織中提取。巨子生物是目前全球最大的重組膠原蛋白生產(chǎn)企業(yè)之一。

　　根據(jù)“弗若斯特沙利文”的資料，巨子生物是2021年中國零售額第二大的專業(yè)皮膚護(hù)理產(chǎn)品公司;自2019年起，連續(xù)三年是中國零售額最大的膠原蛋白專業(yè)皮膚護(hù)理產(chǎn)品公司。

　　巨子生物的創(chuàng)始人是“企業(yè)家+博士”組合，因此其自帶科研基因。2000年，范代娣和嚴(yán)建亞夫婦創(chuàng)辦了巨子生物，二人也是控股股東。范代娣博士是西北大學(xué)生物醫(yī)藥研究院院長(zhǎng)，2008年率先研發(fā)出類人膠原蛋白，該研究成果在2013、2016年先后獲得“國家技術(shù)發(fā)明獎(jiǎng)”和“中國發(fā)明專利金獎(jiǎng)”，范代娣亦被稱作“類人膠原蛋白”之母。

　　相比巨子生物，其旗下品牌“可麗金”“可復(fù)美”或許更為知名。

　　《招股書》顯示，2009年，巨子生物推出了首款中高端多功能皮膚護(hù)理品牌——可麗金;2011年，又推出了可復(fù)美品牌，一款皮膚科級(jí)別專業(yè)皮膚護(hù)理品牌。

　　近年，在“醫(yī)美面膜”、“功效性護(hù)膚品”等營銷概念的宣傳下，包括可復(fù)美、敷爾佳等品牌的面膜成為“網(wǎng)紅”。2021年“雙11”，可復(fù)美成為天貓醫(yī)用敷料類目的第一暢銷品牌。

　　圖源：《招股書》

　　在小紅書平臺(tái)，“可復(fù)美”擁有3萬多條相關(guān)筆記，是大眾眼中認(rèn)知度較高的術(shù)后修復(fù)“醫(yī)美面膜”，可麗金也深受敏感肌用戶的熱捧。

　　巨子生物以可麗金(敏感肌膚修復(fù))、可復(fù)美(術(shù)后疤痕修復(fù))、可愈(口腔健康)三個(gè)為主要品牌線為主，聚焦于皮膚醫(yī)學(xué)、醫(yī)療器械、預(yù)防醫(yī)學(xué)和營養(yǎng)醫(yī)學(xué)三大方向。

　　巨子生物品牌矩陣，圖源：《招股書》

　　巨子生物的產(chǎn)品組合共有105項(xiàng)SKU(指單獨(dú)一種商品)，涵蓋功效性護(hù)膚品、醫(yī)用敷料和功能性食品的八大主要品牌，即可復(fù)美、可麗金、可預(yù)、可痕、可復(fù)平、利妍、欣苷(SKIGIN)及參苷。

　　產(chǎn)品銷量的向好，帶動(dòng)巨子生物的業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)。2019年、2020年及2021年，巨子生物收入分別為9.57億元、11.90億元、15.52億元;凈利潤分別為5.75億元、8.26億元、8.28億元。

　　圖源：《招股書》

　　產(chǎn)品結(jié)構(gòu)方面，巨子生物九成左右的收入來自可復(fù)美和可麗金。2019年至2021年，這兩個(gè)品牌下的皮膚護(hù)理產(chǎn)品銷售額分別占總收入的80.6%、82.4%以及91.7%，功能性食品及其他的收入占比分別為10.9%、9.9%及3.2%。而2018年，可復(fù)美、可麗金之外的類目產(chǎn)品收入占比甚至不足一成。

　　值得一提的是，2019年至2021年，巨子生物的毛利率均在80%以上，并且逐年提升。同時(shí)，這三年經(jīng)調(diào)整凈利潤率分別為60.1%、56.5%和53.9%，趕超茅臺(tái)(同期數(shù)據(jù)為46.38%、47.65%、47.92%)。

　　IPG中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家柏文喜表示，對(duì)于這種技術(shù)門檻不高、尚未形成護(hù)城河的高毛利企業(yè)而言，高利潤模式的可持續(xù)性確實(shí)會(huì)面臨行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的較大壓力，引入如何構(gòu)筑長(zhǎng)期的系統(tǒng)優(yōu)勢(shì)是其維持高利潤模式的重要保證。而提升自身的市場(chǎng)規(guī)模和行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者地位，以及品牌影響力，是在低技術(shù)門檻行業(yè)的鞏固自身長(zhǎng)期優(yōu)勢(shì)的重要方向。

　　經(jīng)銷方式曾受涉嫌傳銷質(zhì)疑 

　　巨子生物在《招股書》中表示，公司功效性護(hù)膚品市場(chǎng)2021年的零售額為人民幣37億元，在該賽道中排名第三(市占率11.9%)，在膠原蛋白功效性護(hù)膚品市場(chǎng)排名第一;醫(yī)用敷料產(chǎn)品零售額23億元，在整個(gè)醫(yī)用敷料市場(chǎng)排名第二(市占率9%)，在膠原蛋白醫(yī)用敷料市場(chǎng)排名第一。

　　相比領(lǐng)先的市場(chǎng)地位及較好的盈利能力，巨子生物的銷售模式或許成為其“阿喀琉斯之踵”。

　　2013年7月，巨子生物與電子商務(wù)網(wǎng)站“萬色城”簽訂為期10年的戰(zhàn)略合作協(xié)議，萬色城為其銷售平臺(tái)，推出了“萬色水母”系列化妝品。除利用社交媒體裂變式傳播、高額返現(xiàn)等，萬色城還提供培訓(xùn)，每一個(gè)新店主都需要繳納費(fèi)用，接受供應(yīng)鏈、銷售技巧等全方位培訓(xùn)。隨著經(jīng)營模式被指有傳銷嫌疑，萬色城去年赴港IPO失敗，而雙方的合作早在2016年就已結(jié)束。

　　2015年，巨子生物還曾上線產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)“創(chuàng)客云商”，將工廠直接對(duì)接到消費(fèi)者，主要銷售可麗金產(chǎn)品。

　　據(jù)中國網(wǎng)消息，反傳銷組織“反傳救助防詐騙聯(lián)盟”稱，想要加入創(chuàng)客云商，需要繳納12000元成為分銷商，自稱“創(chuàng)客”，享受3.5折的拿貨價(jià)，同時(shí)可以邀請(qǐng)他人加入并拿到提成，如果達(dá)到一定層級(jí)，例如專員、社群總監(jiān)，還能在下線的銷售額中抽取提成。因?yàn)檫@種銷售模式，創(chuàng)客云商平臺(tái)一直飽受涉嫌傳銷的質(zhì)疑。

　　在黑貓投訴【投訴入口】平臺(tái)，也有消費(fèi)者投訴創(chuàng)客云商拉人頭入代理，涉嫌洗腦。

　　醫(yī)藥戰(zhàn)略營銷專家史立臣表示，美妝行業(yè)線下銷售模式是基礎(chǔ)，巨子生物主要以經(jīng)銷商和醫(yī)療機(jī)構(gòu)合作為主，經(jīng)銷商有什么動(dòng)作，作為生產(chǎn)商的企業(yè)無從監(jiān)管，醫(yī)美產(chǎn)品很容易陷入傳銷行為，比如張庭的“庭秘密”。

　　《招股書》顯示，在銷售策略上，巨子生物主打醫(yī)療機(jī)構(gòu)+大眾消費(fèi)者的模式。其產(chǎn)品已經(jīng)銷售和經(jīng)銷至中國的1000多家公立醫(yī)院、約1700家私立醫(yī)院和診所以及約300個(gè)連鎖藥房品牌。

　　圖源：《招股書》

　　巨子生物的客戶主要包括個(gè)人消費(fèi)者、電商平臺(tái)、醫(yī)院、診所、連鎖藥房、化妝品連鎖店、連鎖超市及公司的經(jīng)銷商。經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)覆蓋個(gè)人消費(fèi)者以及屈臣氏、妍麗、調(diào)色師、Ole’、華聯(lián)集團(tuán)、盒馬鮮生等化妝品連鎖店和連鎖超市的約2000家中國門店。

　　巨子生物的直銷渠道，包括通過在電商及社交媒體平臺(tái)上(包括天貓、京東、抖音、小紅書及拼多多)的DTC店鋪以及電商平臺(tái)的自營部門。其中DTC(即Direct-To-Consumer直接面向消費(fèi)者模式)店鋪渠道的收入占比更大，2019年至2021年，分別創(chuàng)收1.56億元、2.74億元、5.74億元，比重連年增大，分別為16.3%、23%、37%。

　　2019年至2021年，巨子生物線上直銷銷售額在同期總收入的占比分別為16.5%、25.8%和41.5%。

　　圖源：天貓官網(wǎng)

　　雖然線上銷售投入逐年增長(zhǎng)，但其傳統(tǒng)的經(jīng)銷商銷售渠道收入占比仍然很高，過去三年巨子生物向經(jīng)銷商限售所得收入為7.64億元、8.6億元及8.63億元，對(duì)應(yīng)占總收入的79.9%、72.2%、55.6%。

　　柏文喜認(rèn)為，巨子生物的這種直銷模式，具有較強(qiáng)的市場(chǎng)拓展能力，并能幫助企業(yè)維持較高的毛利空間，不過如何避免陷入傳銷的窠臼，以及如何有效把控由此形成的營銷網(wǎng)絡(luò)和價(jià)格體系不發(fā)生混亂，則是其短板所在。

　　研發(fā)投入占比不足2%

　　巨子生物進(jìn)軍IPO之路

　　信息咨詢公司Euromonitor統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，我國皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚品(即功效性護(hù)膚品)市場(chǎng)規(guī)模由2011年34.3億元增至2020年163.5億元，年化復(fù)合增速高達(dá)19%，遠(yuǎn)高于同期化妝品和護(hù)膚品行業(yè)的整體增速。

　　A股醫(yī)美“三劍客”華熙生物、貝泰妮(186.870, 1.72, 0.93%)、愛美客(463.630, 15.48, 3.45%)憑借功效護(hù)膚產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)了業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)。去年在功效護(hù)膚賽道還誕生了一個(gè)千億IPO——貝泰妮，其旗下最知名的產(chǎn)品是薇諾娜，一個(gè)醫(yī)學(xué)級(jí)護(hù)膚品牌。

　　藍(lán)海之中，勁敵環(huán)伺。這條賽道變得越來越熱鬧，同時(shí)也“內(nèi)卷”加劇，“花式競(jìng)爭(zhēng)”顯現(xiàn)。

　　“玻尿酸之王”華熙生物也進(jìn)軍膠原蛋白領(lǐng)域，今年4月，華熙生物宣布，其與中煤地質(zhì)集團(tuán)有限公司簽署《產(chǎn)權(quán)交易合同》，以2.33億元收購北京益而康生物工程有限公司51%的股權(quán)，正式進(jìn)軍膠原蛋白產(chǎn)業(yè)。

　　有醫(yī)美“茅臺(tái)”之稱的愛美客則正在通過兼并收購的方式切入更多領(lǐng)域。2021年6月，愛美客斥資8.56億元，收購了韓國肉毒素醫(yī)美公司HuonsBio25.4%股權(quán)，加碼肉毒素市場(chǎng)。之后，又分別與諾博特生物、融知生物合作，延伸到體重管理業(yè)務(wù)。

　　“重營銷，輕研發(fā)”，是同類醫(yī)美產(chǎn)品公司的特點(diǎn)之一。盡管創(chuàng)始人擁有強(qiáng)大的科研背景，但巨子生物在研發(fā)上的投入，仍顯不足。據(jù)《招股書》顯示，2019年-2021年中，巨子生物研發(fā)投入分別為1140萬元、1338.1萬元、2495.4萬元，占營業(yè)收入的比例為1.19%、1.12%和1.6%，低于美妝市場(chǎng)3%的行業(yè)“標(biāo)準(zhǔn)”。

　　對(duì)比同行龍頭企業(yè)的研發(fā)力度，巨子生物更遜一籌。華熙生物年報(bào)顯示，2021年研發(fā)投入2.84億元，同比增長(zhǎng)101.43%，研發(fā)投入占營收的比例從2020年的5.36%增長(zhǎng)至5.75%;貝泰妮2021年研發(fā)投入為1.13億元，同比增長(zhǎng)78.47%，占營收的比例為2.8%;愛美客近3年來則保持在7%-8%左右的研發(fā)投入水平。

　　在美容醫(yī)療類行業(yè)IPO進(jìn)程中，研發(fā)水平向來是企業(yè)的弱點(diǎn)之一。研發(fā)人員僅2人，常年不足1%的研發(fā)投入，主打“醫(yī)美面膜”的敷爾佳去年赴港上市，目前IPO審核狀態(tài)已變更為“中止”。

　　不過，作為后起之秀，膠原蛋白領(lǐng)域的天花板尚遠(yuǎn)，這是一條千億規(guī)模的隱秘賽道。根據(jù)“弗若斯特沙利文”的資料，中國重組膠原蛋白產(chǎn)品市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)將從2022年的185億元增至2027年的1083億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為42.4%。

　　史立臣認(rèn)為，玻尿酸市場(chǎng)份額已然很大，而膠原蛋白是近年才熱炒的概念，兩者之間美容原理不同，屬于不同領(lǐng)域的產(chǎn)品。膠原蛋白市場(chǎng)還很廣大，目前知名企業(yè)不多，整個(gè)行業(yè)發(fā)展向好。

　　在膠原蛋白的賽道上，資本市場(chǎng)的浪潮正在崛起。

　　愛企查顯示，2021年底，巨子生物獲得數(shù)億元投資，高瓴、CPE源峰、金鎰資本、君聯(lián)資本為投資機(jī)構(gòu)。

　　同屬膠原蛋白研發(fā)企業(yè)，繼創(chuàng)爾生物終止科創(chuàng)板上市申請(qǐng)后，創(chuàng)新層企業(yè)錦波生物也加快了速度，近日已向北交所提起申請(qǐng)。

　　柏文喜表示，巨子生物已經(jīng)具備先發(fā)優(yōu)勢(shì)及營銷優(yōu)勢(shì)，如何揚(yáng)長(zhǎng)避短并維持營銷體系的長(zhǎng)期穩(wěn)定運(yùn)作，以及化解產(chǎn)品生命周期的挑戰(zhàn)則是企業(yè)制勝的重點(diǎn)與核心。

　　火爆的賽道上，勁敵環(huán)伺中，巨子生物踏上了進(jìn)軍資本市場(chǎng)之路。它的未來，會(huì)好嗎?