周偉鋒，遠(yuǎn)信投資聯(lián)席首席投資官，14年投研從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，9年投資管理經(jīng)驗(yàn)。曾任國(guó)泰基金權(quán)益一部負(fù)責(zé)人、投委會(huì)委員，同時(shí)任社保基金基金經(jīng)理、多家大型保險(xiǎn)資管委外組合基金經(jīng)理。

　　結(jié)構(gòu)性行情越來(lái)越極致、個(gè)股波動(dòng)越來(lái)越劇烈……市場(chǎng)的長(zhǎng)期投資者正面臨全新的挑戰(zhàn)。遠(yuǎn)信投資聯(lián)席首席投資官周偉鋒認(rèn)為，這是市場(chǎng)中“順趨勢(shì)”資金占比提升帶來(lái)的變化。這類(lèi)資金帶著固化的絕對(duì)收益目標(biāo)而來(lái)，以量化策略、“固收+”策略等為手段，在市場(chǎng)中上下沉浮。

　　周偉鋒認(rèn)為，“順趨勢(shì)”的投資者，背后依賴(lài)的是對(duì)于所謂市場(chǎng)“規(guī)律”的把握，即對(duì)于過(guò)往經(jīng)驗(yàn)的線性外推，同時(shí)，它們又會(huì)在線性的邏輯中，在巨大慣性的沖擊下，追漲殺跌，對(duì)市場(chǎng)“規(guī)律”的追逐正在透支“規(guī)律”的有效性。對(duì)于長(zhǎng)期投資者來(lái)說(shuō)，這擾亂了其節(jié)奏，不過(guò)真正的專(zhuān)業(yè)長(zhǎng)期投資者盡管無(wú)法避免波動(dòng)，但也應(yīng)該在承受波動(dòng)后獲得相應(yīng)的收益。這背后需要核心的專(zhuān)業(yè)能力：對(duì)資產(chǎn)的定價(jià)能力。圍繞著定價(jià)，是關(guān)于基本面、估值等的常識(shí)。所謂的市場(chǎng)“規(guī)律”正在被打破，而常識(shí)不應(yīng)被動(dòng)搖。

　　投資“變局”

　　結(jié)構(gòu)性成為資本市場(chǎng)的關(guān)鍵特征之一，即便是今年以來(lái)市場(chǎng)回調(diào)后又迅速反彈，其中，結(jié)構(gòu)性的特征同樣非常明顯。周偉鋒認(rèn)為，這是市場(chǎng)生態(tài)變化的必然結(jié)果。

　　周偉鋒認(rèn)為，“順趨勢(shì)”的絕對(duì)收益資金改寫(xiě)了市場(chǎng)的大生態(tài)。“一類(lèi)是以‘固收+’等為代表的順趨勢(shì)資金，它們帶著很強(qiáng)的絕對(duì)收益目標(biāo)而來(lái)，在機(jī)會(huì)面前容易一擁而上，在調(diào)整面前容易一哄而散；另一類(lèi)是以私募量化為代表的完全的趨勢(shì)投資，結(jié)合IT技術(shù)、人工智能等量化投資，以尋找投資中的短期規(guī)律為專(zhuān)長(zhǎng)，預(yù)判別人的預(yù)判，加速了市場(chǎng)結(jié)構(gòu)演繹的速度、擴(kuò)大了市場(chǎng)結(jié)構(gòu)演繹的幅度。”周偉鋒表示。

　　這樣的情況已被市場(chǎng)多次驗(yàn)證。周偉鋒以2021年初的核心資產(chǎn)以及此次反彈以來(lái)的新能源汽車(chē)等為例，可以看到，不僅行業(yè)和板塊在“順趨勢(shì)”資金的推波助瀾下急漲急跌，同樣，在個(gè)股層面，股價(jià)的上漲和回落都表現(xiàn)得越來(lái)越迅速和劇烈。

　　周偉鋒表示，在市場(chǎng)的變局之中，即便是長(zhǎng)期主義的投資者，也不可避免放大波動(dòng)。“市場(chǎng)波動(dòng)放大，會(huì)對(duì)長(zhǎng)期投資產(chǎn)生干擾。如何應(yīng)對(duì)？一種是選擇更為長(zhǎng)期的視角，忍受波動(dòng)，但是對(duì)于投資體驗(yàn)來(lái)說(shuō)，這樣做持有體驗(yàn)會(huì)比較差。另一種應(yīng)對(duì)方法，則是主動(dòng)提升自己的換手率，既然無(wú)法避免波動(dòng)，就應(yīng)該在承受波動(dòng)后，獲得相應(yīng)的回報(bào)，不去做無(wú)效的交易，而是做高效的應(yīng)對(duì)。”這是周偉鋒的應(yīng)對(duì)之策。

　　事實(shí)上，“順趨勢(shì)”的投資者，以歷史的市場(chǎng)“規(guī)律”為金科玉律，但同時(shí)又在實(shí)踐中不斷打破“規(guī)律”，“預(yù)判你的預(yù)判”，背后是對(duì)所謂“規(guī)律”有效性的透支。周偉鋒認(rèn)為，長(zhǎng)期的主動(dòng)投資者，無(wú)法在市場(chǎng)“規(guī)律”的認(rèn)知上戰(zhàn)勝人工智能和量化策略等工具，但可以在“規(guī)律”極致化運(yùn)用最終被打破時(shí)，看到難得的機(jī)會(huì)。

　　從具體投資策略來(lái)看，周偉鋒在投資上首先將組合分散投資貫徹始終。

　　在他看來(lái)，組合分散為投資帶來(lái)了風(fēng)險(xiǎn)控制的能力，也能保證在“順趨勢(shì)”資金助推結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)迅速極致演繹時(shí)，具備乘風(fēng)破浪的能力。“東邊不亮西邊亮，保證自己的組合中，總有那么一部分持倉(cāng)，受益于市場(chǎng)趨勢(shì)的演化，游刃有余。這樣，策略才有底氣允許一部分持倉(cāng)階段性沒(méi)有表現(xiàn)，甚至階段性受到壓制。”周偉鋒表示。

　　其次，是具體策略的靈活運(yùn)用。這包含多層次，周偉鋒認(rèn)為，長(zhǎng)期投資的戰(zhàn)略選擇不妨礙階段性的靈活交易，例如，在長(zhǎng)期看好的個(gè)股迅速達(dá)到預(yù)期后，敢于落袋為安，這就是交易策略的靈活。此外，在整個(gè)市場(chǎng)頻繁波動(dòng)的情況下，股指期貨對(duì)沖是一個(gè)比較好的工具。“很多人認(rèn)為用股指期貨是去擇時(shí)，其實(shí)這恰能防止極端風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，我們可以用這種方式去保護(hù)組合。”

　　定價(jià)能力

　　不論是組合分散投資，還是個(gè)股交易策略，考驗(yàn)周偉鋒的是資產(chǎn)定價(jià)這一核心專(zhuān)業(yè)能力。在這里，周偉鋒相信的是常識(shí)。圍繞資產(chǎn)定價(jià)能力的常識(shí)，有很多個(gè)層次，包括宏觀、中觀和微觀。

　　宏觀層次上，是對(duì)于整個(gè)市場(chǎng)機(jī)會(huì)的研判。周偉鋒認(rèn)為，最重要的是不讓情緒左右對(duì)于現(xiàn)實(shí)的客觀判斷，例如今年以來(lái)的市場(chǎng)回調(diào)中，相信常識(shí)的投資者，就應(yīng)該具備識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)和情緒的能力，對(duì)整個(gè)市場(chǎng)有提綱挈領(lǐng)的“定價(jià)”。

　　中觀層面上，周偉鋒講到了自己對(duì)于行業(yè)和賽道的理解，這也是一種中觀的“定價(jià)”能力。周偉鋒表示，自己的投資組合中，在行業(yè)層面，對(duì)于景氣度的要求很高。在經(jīng)濟(jì)進(jìn)入低增速階段后，不應(yīng)該再去過(guò)度相信“丑小鴨變天鵝”的故事，而應(yīng)該清晰界定景氣度行業(yè)，并為這樣的高景氣度“定價(jià)”。

　　微觀層面上，作為自下而上的選股型選手，周偉鋒的感觸和經(jīng)驗(yàn)更豐富。在周偉鋒看來(lái)，股票的收益主要來(lái)自?xún)纱箢?lèi)：基本面和估值。“基本面的情況較為穩(wěn)定，上市公司經(jīng)營(yíng)情況不會(huì)跟著二級(jí)市場(chǎng)一日三變。而估值則不穩(wěn)定得多，理想的狀態(tài)是，既有基本面定價(jià)的能力，又有做估值波段的能力，但是，我們承認(rèn)不具備做精準(zhǔn)估值波段的能力。”

　　由此，個(gè)股的定價(jià)能力，落地到對(duì)于基本面的研究和合理估值的確定上。周偉鋒認(rèn)為，在個(gè)股基本面的研究上，機(jī)構(gòu)投資者特別是長(zhǎng)期主義的機(jī)構(gòu)投資者更具優(yōu)勢(shì)。“一方面是信息優(yōu)勢(shì)，這種優(yōu)勢(shì)有長(zhǎng)期的跟蹤觀察，不簡(jiǎn)簡(jiǎn)單單是上市公司定期報(bào)告等較表面的基本面信息相比股價(jià)的線性外推，基本面的合理預(yù)期更具可靠性；另一方面是信息解讀和加工的優(yōu)勢(shì)，面對(duì)復(fù)雜的市場(chǎng)信息，機(jī)構(gòu)投資者具備聚焦和挖掘的能力。”

　　基于對(duì)基本面的持續(xù)深入研究，而后形成合理的定價(jià)。這方面，周偉鋒講到了一種樸素的觀念：“先去繁就簡(jiǎn)，只看一家上市公司的三張表，對(duì)個(gè)股公司形成一個(gè)定價(jià)，然后再加入行業(yè)景氣度、個(gè)股市場(chǎng)地位等因素，調(diào)校合理的估值。行業(yè)景氣度、個(gè)股市場(chǎng)地位等因素即便帶有一定的主觀成分，也應(yīng)該以事實(shí)數(shù)據(jù)等客觀資料作為依托。”

　　選擇景氣龍頭

　　對(duì)于今年以來(lái)的市場(chǎng)，周偉鋒表示，年初到4月末的下跌是多因素博弈的結(jié)果。

　　“下跌的原因主要有三大方面：第一，全球經(jīng)濟(jì)承壓，海外流動(dòng)性收緊，帶來(lái)對(duì)于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)的擔(dān)憂；第二，外部沖突，地緣沖突帶來(lái)全球原材料價(jià)格上漲；第三，國(guó)內(nèi)疫情反復(fù)，對(duì)投資者預(yù)期和情緒造成一定影響。在三方面因素影響下，市場(chǎng)迎來(lái)回調(diào)。”周偉鋒表示。

　　后來(lái)的實(shí)踐證明，上述市場(chǎng)壓力很快迎來(lái)觸底反轉(zhuǎn)。在宏觀政策擁有較大主動(dòng)權(quán)、外部沖突影響由集中釋放變?yōu)榫徛堇[以及疫情得到有效控制，市場(chǎng)迅速走出反彈行情。“引發(fā)劇烈波動(dòng)的主要原因，還是對(duì)于一些不確定性的擔(dān)憂。我們一直認(rèn)為，每一次引發(fā)恐慌的原因和事件不一樣，但最后導(dǎo)致的結(jié)果和估值狀況，基本上是一樣的。”這是周偉鋒對(duì)于歷次市場(chǎng)波動(dòng)的總結(jié)性認(rèn)識(shí)。

　　周偉鋒再次強(qiáng)調(diào)了“買(mǎi)公司而不是炒股票”的常識(shí)。他認(rèn)為，長(zhǎng)期投資就應(yīng)該與景氣行業(yè)、核心資產(chǎn)、優(yōu)質(zhì)公司站在一起。在目前情況下，雖然不是所有的企業(yè)都比較好，但已經(jīng)可以從中發(fā)現(xiàn)一批較好的企業(yè)，它們所在的產(chǎn)業(yè)在高速發(fā)展，只是因?yàn)殡A段性地受到?jīng)_擊，將它們的估值拉到一個(gè)非常合理甚至是低估的狀態(tài)。

　　不過(guò)，周偉鋒也表示，有兩類(lèi)機(jī)會(huì)現(xiàn)階段不太會(huì)去涉及。第一類(lèi)是從所管產(chǎn)品的收益目標(biāo)定位來(lái)看，地產(chǎn)、銀行等行業(yè)很難落入周偉鋒的投資象限中。他認(rèn)為，長(zhǎng)期投資的獲利來(lái)源主要是兩方面：一是企業(yè)的成長(zhǎng)，二是企業(yè)的分紅。地產(chǎn)、銀行等雖然已經(jīng)處在極低的估值，但在成長(zhǎng)空間極小的情況下，企業(yè)分紅無(wú)法達(dá)到收益預(yù)期，如果希望用估值來(lái)填補(bǔ)，則需要在估值上博弈，這不是周偉鋒所擅長(zhǎng)和喜歡的。第二類(lèi)是新興主題和概念，在市場(chǎng)整體處于復(fù)蘇階段的情況下，周偉鋒認(rèn)為，沒(méi)有景氣度、業(yè)績(jī)有效支撐的主題和概念，更多只是資金博弈，其波動(dòng)將十分明顯，如果將其納入投資組合，將會(huì)迫使其余核心持倉(cāng)被動(dòng)調(diào)整，不利于投資組合的穩(wěn)定，他選擇戰(zhàn)略放棄這類(lèi)投資機(jī)會(huì)。

　　“這個(gè)階段我們更專(zhuān)注于選公司。市場(chǎng)沒(méi)有大幅向下的風(fēng)險(xiǎn)，我們的組合更偏向于成長(zhǎng)，向成長(zhǎng)要回報(bào)。在成長(zhǎng)方向上，繼續(xù)選擇景氣行業(yè)中的龍頭公司，以及向一些細(xì)分行業(yè)龍頭做開(kāi)拓，但是要求細(xì)分行業(yè)能夠有較高景氣度，龍頭公司要能成為細(xì)分領(lǐng)域的核心資產(chǎn)。”周偉鋒說(shuō)。