記者 | 袁穎琪
空調(diào)行業(yè)上游的智能裝備生產(chǎn)商奧美森智能裝備股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“奧美森”）正計(jì)劃登陸創(chuàng)業(yè)板。
這家公司2020年和2021年?duì)I業(yè)收入分別增長(zhǎng)了6.98%和9.68%， 2020年之前還保持了凈利潤(rùn)多年30%以上增速的“輝煌戰(zhàn)績(jī)”。
但情況真的是這樣嗎？
近年來空調(diào)行業(yè)受到需求端和原材料成本兩方面的擠壓，整體景氣度有所下滑。但2020年之前奧美森依然保持逆勢(shì)增長(zhǎng)，直到2021年凈利潤(rùn)才陡然下滑19.3%。“優(yōu)于”同行的毛利率到底是怎么做到的？這家公司未來成長(zhǎng)性又如何？
異常毛利率
奧美森主要生產(chǎn)定制化的產(chǎn)品——換熱器裝備，該產(chǎn)品主要應(yīng)用于空調(diào)生產(chǎn)線。A股上市公司中寧波精達(dá)(7.900, 0.13, 1.67%)（維權(quán)）（603088.SH）與奧美森主營(yíng)業(yè)務(wù)類似。寧波精達(dá)生產(chǎn)的換熱器裝備和精密壓力機(jī)主要應(yīng)用于空調(diào)和汽車領(lǐng)域。兩家公司熱換器的市場(chǎng)占有率也比較接近，均為18%左右，屬于換熱器裝備第一梯隊(duì)。
奧美森產(chǎn)品原材料主要包括電機(jī)、伺服驅(qū)動(dòng)器以及鋼板。2020年疫情影響全球供應(yīng)鏈，大宗商品以及海運(yùn)運(yùn)費(fèi)都出現(xiàn)暴漲，多數(shù)企業(yè)都面臨較為嚴(yán)重的成本壓力。寧波精達(dá)年報(bào)披露，因受到來自原材料成本端的壓力，公司的換熱器產(chǎn)品2021年毛利率比年初時(shí)下降了6個(gè)百分點(diǎn)，為37.99%。
但是奧美森似乎并沒有受到來自原材料的影響。根據(jù)招股書數(shù)據(jù)，奧美森只有鋼板采購價(jià)格在2021年同比上漲約30%左右，其他原材料如三菱電機(jī)的采購價(jià)在2021年保持平穩(wěn)，2020年還有一定程度下降；伺服驅(qū)動(dòng)器價(jià)格則連續(xù)兩年出現(xiàn)下滑；直線導(dǎo)軌和電磁閥的價(jià)格降幅達(dá)10%以上。受此影響，奧美森主要產(chǎn)品熱交換器2021年的毛利率竟然比2020年還下降2.2個(gè)百分點(diǎn)，為43.24%。
如果把時(shí)間線拉長(zhǎng)會(huì)發(fā)現(xiàn)，從2019年到2021年，寧波精達(dá)換熱器產(chǎn)品的毛利率呈下降趨勢(shì)；奧美森2019年和2020年則出現(xiàn)了上升趨勢(shì)，直到2021年才有所回落。
圖片來源：wind、界面新聞研究部
一個(gè)矛盾點(diǎn)
出貨量方面，奧美森似乎與行業(yè)數(shù)據(jù)相悖。
換熱器裝備使用壽命一般是8-10年，平均每年的設(shè)備正常更新率約為10%-12%。換熱器裝備市場(chǎng)需求主要來自于空調(diào)換熱器需求量增長(zhǎng)和換熱器裝備更新、升級(jí)的需要。近年來，空調(diào)行業(yè)景氣度下滑，空調(diào)年產(chǎn)量也有所回落。2017年到2019年，空調(diào)行業(yè)處于高景氣度中，2019年我國空調(diào)年產(chǎn)量達(dá)到歷史高點(diǎn)的2.18億臺(tái)。隨后2020年空調(diào)年產(chǎn)量同比下滑3.7%。2021年雖恢復(fù)增長(zhǎng)，但仍沒有突破2019年的年產(chǎn)量高點(diǎn)。
圖片來源：Wind
換熱器設(shè)備的出貨量應(yīng)和空調(diào)產(chǎn)量具有強(qiáng)相關(guān)性，和空調(diào)年產(chǎn)量趨勢(shì)保持一致。但奧美森的銷售量似乎常年強(qiáng)勁。2020年全市場(chǎng)年產(chǎn)量同比下滑3.7%，寧波精達(dá)出貨量由301臺(tái)下降至222臺(tái)同比下滑26%，但奧美森出貨量卻僅下滑2.5%，由367臺(tái)下降至358臺(tái)；2021年由于基數(shù)原因，寧波精達(dá)出貨量回升至326臺(tái)，同比上升47%，較2019年上升8.3%；奧美森出貨量不僅大幅同比增長(zhǎng)33%，同時(shí)也較2019年大幅上漲31%。但需要知道的是，2021年空調(diào)行業(yè)的景氣度并沒有完全恢復(fù)，空調(diào)年產(chǎn)量也并未恢復(fù)至2019年的水平。
圖片來源：Wind、界面新聞研究部
奧美森的“強(qiáng)勢(shì)”表現(xiàn)并沒有充足依據(jù)。對(duì)比寧波精達(dá)的年報(bào)和奧美森的招股書數(shù)據(jù)，不難發(fā)現(xiàn)近年來在換熱器設(shè)備領(lǐng)域，寧波精達(dá)的表現(xiàn)才更為出彩。
寧波精達(dá)是我國空調(diào)熱換器領(lǐng)域的老牌龍頭，2013年上市時(shí)是國內(nèi)空調(diào)熱換器領(lǐng)域市占率第一。當(dāng)時(shí)寧波精達(dá)的空調(diào)熱換器裝備收入達(dá)到1.25億元。根據(jù)奧美森招股書測(cè)算，我國2019年至2021年空調(diào)換熱器裝備市場(chǎng)的容量為12.98億元、13.54億元和13億元 。這一時(shí)期，寧波精達(dá)空調(diào)熱換器裝備的收入分別為1.9億元、2.3億元和2.4億元。對(duì)應(yīng)的寧波精達(dá)換熱器市占率從2019年的14.7%穩(wěn)步增長(zhǎng)到2021年的18.52%。2019年到2021年，奧美森營(yíng)業(yè)收入分別為2.27億元、2.07億元和2.32億元，對(duì)應(yīng)的市占率分別為17.47%、15.25%和17.81%。
按照奧美森披露的數(shù)據(jù)，公司 2019年市占率曾經(jīng)超過寧波精達(dá)。2020年和2021年，其市占率又被寧波精達(dá)反超。但問題在于，2020年和2021年，奧美森熱換器的毛利率和銷售量都創(chuàng)出新高，市占率為何又出現(xiàn)下滑？反而是數(shù)據(jù)不那么亮眼的寧波精達(dá)再次回到市占率領(lǐng)先位置。
圖片來源：招股書
這個(gè)矛盾點(diǎn)，奧美森需要給出更多解釋。
客戶方面，奧美森主要客戶覆蓋如格力電器(33.260, -0.64, -1.89%)（000651.SZ）、美的集團(tuán)(59.300, 1.50, 2.60%)（000333.SZ）、奧克斯（2080.HK）、海信家電(12.700, -0.08, -0.63%)（000921.SZ）、TCL家電（000100.SZ）在內(nèi)的全球空調(diào)制造產(chǎn)業(yè)頭部企業(yè)。寧波精達(dá)也覆蓋了國內(nèi)外主要空調(diào)生產(chǎn)商。兩者客戶有所重疊，奧美森沒有太多獨(dú)特之處。
奧美森的長(zhǎng)期成長(zhǎng)也充滿不確定性。公司下游客戶集中度非常高，而且目前主要空調(diào)生產(chǎn)商已經(jīng)成為其客戶，拓展新客戶以增加銷售的空間并不大。新增量有限情況下，未來空間僅僅限于換熱器產(chǎn)線每年10%-12%的更新率產(chǎn)生的更新需求。
對(duì)于像寧波精達(dá)和奧美森這樣的上游設(shè)備生產(chǎn)商，開拓設(shè)備新的應(yīng)用領(lǐng)域也是實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期增長(zhǎng)的途徑。例如，寧波精達(dá)也生產(chǎn)應(yīng)用于汽車行業(yè)的換熱器設(shè)備，奧美森則計(jì)劃拓展環(huán)保新能源領(lǐng)域。目前，奧美森環(huán)保行業(yè)的產(chǎn)品包括破碎機(jī)、垃圾衍生燃料生產(chǎn)線等，已得到理文造紙和中山公用(7.610, 0.04, 0.53%)等客戶的訂單。不過，環(huán)保設(shè)備整體銷售規(guī)模仍然較小，還不足以帶動(dòng)奧美森整體業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)。2021年，奧美森環(huán)保設(shè)備貢獻(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1989萬元，同比增長(zhǎng)25%，占營(yíng)業(yè)收入的6.6%。
