從2014年開始沖刺IPO以來，上海錦和商業(yè)經(jīng)營管理股份有限公司（以下簡稱錦和商業(yè)），可以說是屢敗屢戰(zhàn)，是資本市場上的“老油條”。而證監(jiān)會發(fā)審委曾兩次否決錦和商業(yè)IPO但其始終不甘心，偏偏要來A股上市，畢竟這里“人傻、錢多”。

錦和商業(yè)是有“硬傷”的。作為一家“二房東”，錦和商業(yè)在與關(guān)聯(lián)方之間的交易項目上，擁有超高的利潤率，這一度被發(fā)審委質(zhì)疑是“利益輸送”行為。招股書顯示，錦和商業(yè)的關(guān)聯(lián)項目——“越界創(chuàng)意園”項目擁有約60%的毛利率，并以公司23%的收入，貢獻了35%的毛利潤。

除涉嫌關(guān)聯(lián)方利益輸送外，錦和商業(yè)的另一個“硬傷”在于，公司經(jīng)營的可持續(xù)存疑。錦和商業(yè)是一個“二房東”：它主要把別人的房子租下來、裝修下再轉(zhuǎn)租給其他公司。但錦和商業(yè)與房東普遍簽了20年，合同到期后房東見“有利可圖”，就不一定再租給它，60%的毛利率生意哪里去找呀？

另外，在業(yè)務(wù)開拓上，錦和商業(yè)也是比較困難。一方面，大家都挺有生意頭腦；沒有以前的便宜可占了；另一方面，符合錦和商業(yè)要求的也很少。實際上，去年底，公司與康橋綠洲的越界臨港翔港科創(chuàng)園項目便“黃”了。“錦和商業(yè)未來經(jīng)營的可持續(xù)性存疑。”一位業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為。

錦和商業(yè)主打“文創(chuàng)牌”，但這并不能改變錦和商業(yè)“二房東”形象。為了賺錢，“二房東”也會不斷推高租金。實體經(jīng)濟已經(jīng)為房地產(chǎn)商所苦，還要讓其來A股上市，加速擴張“吸血”嗎？實際上，因為租金等問題，錦和商業(yè)經(jīng)常與客戶“扯皮”，甚至欲與大客戶對簿公堂。

“二房東”暴賺 關(guān)聯(lián)房東卻巨虧 涉嫌利益輸送

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此前，證監(jiān)會兩次否決錦和商業(yè)IPO，這背后錦和商業(yè)是有諸多“硬傷”的。2017年11月，證監(jiān)會發(fā)審委曾提到：“錦和商業(yè)最大園區(qū)項目“越界創(chuàng)意園”系從關(guān)聯(lián)方廣電浦東租入，“越界創(chuàng)意園”是公司收入貢獻最大的單個項目，實現(xiàn)收入占發(fā)行人主營業(yè)務(wù)收入40%左右，毛利占比50%。”

“錦和商業(yè)的利潤，對關(guān)聯(lián)方是否存在重大的依賴，是否存在租金減免或其他利益輸送行為。”發(fā)審委此前還質(zhì)疑。

如今，兩年多過去了，這一“硬傷”依然沒有解決。招股書顯示，“越界創(chuàng)意園”依然是最大的項目，2018年該項目貢獻了1.84億元收入，占總營收23.01%，但毛利潤卻達到1.08億元，占總毛利潤的34.5%，毛利率高達59%。

以二成多的營收，卻貢獻了三成多的毛利潤，59%的毛利率，都證明“越界創(chuàng)意園”這個項目非常賺錢。但賺錢背后，這個項目卻是錦和商業(yè)關(guān)聯(lián)方的，“越界創(chuàng)意園”的業(yè)主是公司關(guān)聯(lián)方廣電浦東。

“越界創(chuàng)意園”項目這么賺錢，想必作為房東，廣電浦東也能賺不少錢吧？但招股書顯示，2018年和2019年上半年，廣電浦東卻虧損了7367.01萬元和1819萬元。納尼？作為“二房東”錦和商業(yè)年年暴賺上億，作為房東兼關(guān)聯(lián)方的廣電浦東卻連年巨虧，難怪證監(jiān)會會發(fā)問：“是否有利益輸送？”

業(yè)務(wù)開拓不順 與大客戶對簿公堂 可持續(xù)性存疑

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錦和商業(yè)自稱是個文化創(chuàng)意領(lǐng)域的企業(yè)。不過這改變不了它是一個房地產(chǎn)領(lǐng)域公司的事實。實際上，像錦和商業(yè)這類企業(yè)很多，它遠稱不上做得頂尖的。在國內(nèi)萬達商業(yè)、SOHO中國都是其競爭對手，只是前者是自有的物業(yè)、而錦和商業(yè)是租別人的物業(yè)。

房地產(chǎn)企業(yè)，對資金的渴求是非常“饑渴”的。本次IPO錦和商業(yè)募集的8.28億元資金中，有6.75億元便是用來還債。

實際上，像錦和商業(yè)完全可以到港股上市，但是多年以來，錦和商業(yè)一直執(zhí)著于A股市場，這背后不就是看中A股的一幫“韭菜”嗎？實際上，萬達商業(yè)退市、SOHO中國欲私有化回A，都是看中國內(nèi)“韭菜”。

“韭菜”也是需要休養(yǎng)生息的。近期，國內(nèi)A股新股頻頻接近破發(fā)，12月10日上市的郵政銀行不僅穿上43億的“綠鞋”，還沒上市便宣布增持25億。目前國內(nèi)正處在轉(zhuǎn)型升級的關(guān)鍵時期，對實體經(jīng)濟的重視程度空前，而對房地產(chǎn)則是抑制態(tài)度。若為實體經(jīng)濟助力“韭菜”們義不容辭，但為錦和商業(yè)這類“二房東”買單，實則沒有必要，反而租金貴了，有損實體經(jīng)濟的發(fā)展。

作為“二房東”，錦和商業(yè)一般與房東簽20年租約，但20年之后呢？難道公司關(guān)門大吉？于此同時，這兩年，錦和商業(yè)業(yè)務(wù)開拓也不順利。

資料顯示，2018 年 12 月 26 日，康橋綠洲與錦和商業(yè)簽訂《越界臨港翔港科創(chuàng)園房屋租賃協(xié)議》（以下簡稱“轉(zhuǎn)租協(xié)議”），將老廠區(qū)整體轉(zhuǎn)租給錦和商業(yè)。轉(zhuǎn)租協(xié)議簽訂后，錦和商業(yè)在老廠區(qū)開展了前期進場裝修、招商工作，2019 年 8 月下旬，因工作進展不及預(yù)期，康橋綠洲與錦和商業(yè)終止了上述《轉(zhuǎn)租協(xié)議》。

新業(yè)務(wù)進展不順，錦和商業(yè)原有業(yè)務(wù)也頻頻“出事”。天眼查顯示，2019年1月錦和商業(yè)與上海飛樂工程建設(shè)發(fā)展有限公司便出現(xiàn)房屋租賃合同糾紛，后雙方進行了調(diào)節(jié)。2019年3月，錦和商業(yè)與上海隆寶酒店管理有限公司（以下簡稱上海隆寶）出現(xiàn)房屋租賃糾紛，上海隆寶是錦和商業(yè)大客戶之一，2018年為公司貢獻1131.58萬元。2019 年 1 月，上海金致健康管理有限公司向法院訴訟錦和商業(yè)，要求返還收取的房屋租賃意向款 142.78 萬元。大量客戶起訴，或顯示錦和商業(yè)的業(yè)務(wù)的不穩(wěn)定性。