原標(biāo)題：國(guó)臺(tái)酒業(yè)經(jīng)銷商“鎧甲”變“軟肋”，10月再戰(zhàn)IPO恐難成行

　　算上這次終止IPO，國(guó)臺(tái)酒業(yè)已經(jīng)在上市之路上絆倒三次。面對(duì)市場(chǎng)的唏噓，國(guó)臺(tái)董事長(zhǎng)閆希軍在6月7日對(duì)外回應(yīng)，“計(jì)劃調(diào)整完最晚十月底再報(bào)（IPO材料）。”

　　閆希軍一句“正常調(diào)整后再報(bào)”將眾多質(zhì)疑聲拒之門外，任憑虛增產(chǎn)能、關(guān)聯(lián)交易、不合理采購(gòu)等問(wèn)題在門外肆意喧囂。6月2日到10月底，滿打滿算150天，眾多疑難雜癥又如何迅速根治呢？

　　酒訊就相關(guān)問(wèn)題致電國(guó)臺(tái)酒業(yè)相關(guān)負(fù)責(zé)人，對(duì)方表示將安排專員進(jìn)行解釋。截至發(fā)稿日，未得到回復(fù)。

　　01、揣著“秘密”撤退

　　2020年，是國(guó)臺(tái)酒業(yè)上市大計(jì)實(shí)施的第10年。公司曾先后于2011年、2017年、2019年啟動(dòng)上市計(jì)劃，均無(wú)疾而終。

　　從時(shí)間節(jié)點(diǎn)來(lái)看，2011年啟動(dòng)上市計(jì)劃時(shí)，剛好在白酒“黃金十年”的最后階段，次年的寒冬讓包括國(guó)臺(tái)酒業(yè)在內(nèi)的所有酒企難以消受。時(shí)運(yùn)不濟(jì)，上市擱淺。

　　2016年白酒行業(yè)復(fù)蘇之后，國(guó)臺(tái)酒業(yè)的業(yè)績(jī)奔著上市的終點(diǎn)線一路狂奔，2017年-2019年，公司營(yíng)收從5.73億元飆漲至18.88億元，復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)82.21%。凈利潤(rùn)更是從不足5000萬(wàn)元漲至4.11億元，復(fù)合增長(zhǎng)率為194.14%。高歌猛進(jìn)的業(yè)績(jī)，為國(guó)臺(tái)酒業(yè)上市搭好了舞臺(tái)。

　　2019年初顯苗頭的“醬酒熱”讓國(guó)臺(tái)酒業(yè)和郎酒的“醬酒第二股”沖刺賺足了燈光，中途退賽的習(xí)酒更是為這場(chǎng)IPO競(jìng)速增添了戲劇色彩。市場(chǎng)一度熱議，無(wú)論上市順序能否勝過(guò)郎酒，上市便已是國(guó)臺(tái)酒業(yè)最好的勛章。

　　勛章就在眼前，國(guó)臺(tái)酒業(yè)暫時(shí)是無(wú)福消受了。6月4日證監(jiān)會(huì)在官網(wǎng)發(fā)布的《2021年度首次公開(kāi)發(fā)行股票申請(qǐng)終止審查企業(yè)名單》顯示，國(guó)臺(tái)酒業(yè)已于2021年6月2日終止審查。

　　對(duì)于終止IPO審查原因，國(guó)臺(tái)酒業(yè)方面僅董事長(zhǎng)閆希軍通過(guò)媒體對(duì)外表態(tài)：“計(jì)劃調(diào)整完最晚十月底再報(bào)（IPO材料）。”而具體因何調(diào)整、如何調(diào)整等問(wèn)題，國(guó)臺(tái)酒業(yè)倒是一改平日大喊上市時(shí)的積極，進(jìn)行了選擇性沉默。

　　02、經(jīng)銷商“鎧甲”變“軟肋”

　　事實(shí)上，證監(jiān)會(huì)早在國(guó)臺(tái)酒業(yè)的上市路上擺放好了“終點(diǎn)站”。2020年11月，證監(jiān)會(huì)曾針對(duì)國(guó)臺(tái)酒業(yè)上市申請(qǐng)文件提出47條問(wèn)詢，其中，就其經(jīng)銷商庫(kù)存問(wèn)題尤為關(guān)注。

　　資料顯示，早在2016年，國(guó)臺(tái)酒業(yè)為了鋪路上市，便推出了“股權(quán)激勵(lì)·廠商聯(lián)盟”機(jī)制，即經(jīng)銷商入股，深度綁定上下游利益。根據(jù)此前國(guó)臺(tái)酒業(yè)披露的數(shù)據(jù)顯示，這部分持股經(jīng)銷商共計(jì)104，在2017年-2019年期間，分別為公司貢獻(xiàn)了2.82億元、6.29億元、6.91億元營(yíng)收，占比總營(yíng)收比例57.40%、55.70%、38.04%。

　　大商持家，這是國(guó)臺(tái)酒業(yè)經(jīng)銷體系一個(gè)鮮明特征。白酒營(yíng)銷專家肖竹青分析表示，國(guó)臺(tái)酒業(yè)的利益綁定策略對(duì)激勵(lì)行業(yè)超級(jí)經(jīng)銷商加入銷售陣營(yíng)起到巨大作用，但當(dāng)年的營(yíng)銷創(chuàng)新，也為今天國(guó)臺(tái)酒業(yè)上市過(guò)程中的“關(guān)聯(lián)交易審查”留下了隱患。

　　其中一大“關(guān)聯(lián)”，便是來(lái)自國(guó)臺(tái)酒業(yè)東家的“閆氏家族”。數(shù)據(jù)顯示，作為大商參與國(guó)臺(tái)酒業(yè)交易的閆希軍家族實(shí)控企業(yè)們，在2017年-2019年間貢獻(xiàn)的營(yíng)收分別占比達(dá)8.94%、5.8%、4.24%。

　　而僅僅閆希軍家族控制的天津帝泊洱生物茶連鎖有限公司，在此期間作為第一大客戶為國(guó)臺(tái)酒業(yè)營(yíng)收貢獻(xiàn)了1.31億元，各年占比總營(yíng)收的比例達(dá)6.36%、4.09%、2.47%。該公司于2020年11月已注銷。

　　在國(guó)臺(tái)酒業(yè)的經(jīng)銷制度下，有天津帝泊洱生物茶“1號(hào)”的存在，保不準(zhǔn)有天津帝泊洱生物茶“2號(hào)”。這才有了證監(jiān)會(huì)對(duì)其經(jīng)銷商庫(kù)存的質(zhì)疑。

　　融澤咨詢白酒分析師劉曉威對(duì)酒訊分析表示，國(guó)臺(tái)上市最主要的問(wèn)題是其太過(guò)依賴原有體系的“輸血”，自我“造血”功能嚴(yán)重不足。除了關(guān)聯(lián)交易等問(wèn)題，公司銷售同時(shí)非常依賴其原有的藥品經(jīng)銷商，在很多區(qū)域市場(chǎng)，其原有的藥品經(jīng)銷商作為國(guó)臺(tái)酒業(yè)經(jīng)銷商的占比很高。

　　03、10月之約恐難成行

　　按照閆希軍的規(guī)劃，“正常調(diào)整”后，國(guó)臺(tái)酒業(yè)將于10月底再度沖刺IPO。2011年到2017年時(shí)隔6年，2017年到2020年時(shí)隔2年，2020年到2021時(shí)隔一年，時(shí)間一點(diǎn)一點(diǎn)在縮短。“事不過(guò)三”難擋國(guó)臺(tái)酒業(yè)的上市夢(mèng)。

　　劉曉威對(duì)酒訊指出，大量的關(guān)聯(lián)交易是國(guó)臺(tái)終止IPO的核心問(wèn)題。國(guó)臺(tái)酒業(yè)對(duì)原有體系的過(guò)分依賴，使得很多行業(yè)人士對(duì)其獨(dú)立的白酒運(yùn)營(yíng)能力存在質(zhì)疑。關(guān)聯(lián)交易、對(duì)原有體系的過(guò)分依賴等問(wèn)題的解決需要時(shí)間，從這個(gè)角度來(lái)看，國(guó)臺(tái)10月再度沖刺IPO的成功可能性不大。

　　在上次證監(jiān)會(huì)要求徹查公司經(jīng)銷商庫(kù)存合理性之際，彼時(shí)保薦機(jī)構(gòu)核查后便得出結(jié)論——多數(shù)經(jīng)銷商保持了合理的庫(kù)存水平。而目前，國(guó)臺(tái)酒業(yè)經(jīng)銷商共計(jì)755名，一一核查的工作量并不小。

　　如果問(wèn)題當(dāng)真解決了，國(guó)臺(tái)酒業(yè)又為何匆匆斷了自己的上市路，主動(dòng)申請(qǐng)終止IPO審查呢？個(gè)中緣由在國(guó)臺(tái)酒業(yè)開(kāi)誠(chéng)布公之前仍然是個(gè)謎團(tuán)。

　　白酒營(yíng)銷專家肖竹青則對(duì)酒訊提出了另一條思路，醬酒熱下，國(guó)臺(tái)酒業(yè)最大的困難是供不應(yīng)求，經(jīng)銷商打款以后拿不到貨，而國(guó)臺(tái)酒業(yè)撤回上市材料的原因則可能是想進(jìn)一步增加融資額加大力度擴(kuò)充大曲醬香酒生產(chǎn)產(chǎn)能。

　　國(guó)臺(tái)酒業(yè)原計(jì)劃募資25億元,其中20億用于年產(chǎn)6500噸醬香型白酒技改擴(kuò)建工程項(xiàng)目。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，赤水河沿岸所規(guī)劃的新增醬酒產(chǎn)能約在20萬(wàn)噸左右。國(guó)臺(tái)酒業(yè)的擴(kuò)產(chǎn)規(guī)模，從茅臺(tái)鎮(zhèn)擴(kuò)產(chǎn)洪流中來(lái)看并不算大。

　　醬酒熱下，香型是宿命，但產(chǎn)能才是真正的生命力。6500噸的擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，還抵不上隔壁小小金沙酒業(yè)的萬(wàn)噸擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃。邏輯上，重新整理融資規(guī)模再度上市也在情理之中。

　　而根據(jù)貴州省地方金融監(jiān)督管理局5月27日公布的貴州省上市掛牌后備企業(yè)資源庫(kù)名單，包括國(guó)臺(tái)酒業(yè)在內(nèi)的12家酒企仍然在政策關(guān)愛(ài)有加的行列之內(nèi)。不難看出，國(guó)臺(tái)酒業(yè)最終仍然會(huì)繼續(xù)踏上上市征程，但過(guò)程何其艱辛以及何時(shí)抵達(dá)終點(diǎn)，和它三緘其口的撤退原因一樣，仍是未解之謎。