區(qū)域性珠寶品牌企業(yè)曼卡龍珠寶股份有限公司（簡稱曼卡龍）強(qiáng)闖IPO謀求擴(kuò)張。

　　這是曼卡龍第二次闖關(guān)。2015年，曼卡龍就曾向A股市場(chǎng)發(fā)起沖刺，只是，其盈利能力不穩(wěn)定而撤回了上市申請(qǐng)。

　　這一次，曼卡龍仍然有點(diǎn)懸，其盈利能力依舊不穩(wěn)定，2017年、2018年的凈利潤均低于2016年。

　　不僅如此，曼卡龍存貨居高不下。截至去年底，其存貨余額為3.52億元，約占公司總資產(chǎn)的66.73%。這一比重均高出A股上市同業(yè)可比上市。

　　盈利能力不穩(wěn)定、存貨畸高，曼卡龍的真實(shí)經(jīng)營狀況，單純從招股書披露的數(shù)據(jù)或難以判斷。近三年，公司更換了三名財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人。

　　顯然，在周大福、老鳳祥、周大生等眾多知名品牌擠壓之下，曼卡龍要想成功突圍絕非易事。

　　備受關(guān)注的是，本次IPO，曼卡龍可謂是背水一戰(zhàn)。早在2012年，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)信海創(chuàng)業(yè)、浙商利海就與曼卡龍實(shí)控人孫松鶴及曼卡龍投資（孫松鶴控制）設(shè)立關(guān)于上市時(shí)間及業(yè)績的賭約。今年4月23日，再續(xù)賭約，如果曼卡龍上市失敗，孫松鶴就面臨收購創(chuàng)投機(jī)構(gòu)所持股份風(fēng)險(xiǎn)。

　　經(jīng)營業(yè)績無起色、背負(fù)賭約壓力，孫松鶴能頂住重重壓力嗎？

　　營收凈利波動(dòng)7年

　　業(yè)績不穩(wěn)定或?qū)⑹锹堧y以逾越的障礙。

　　曼卡龍成立于2009月12月3日，主營業(yè)務(wù)是珠寶首飾零售連鎖銷售業(yè)務(wù)。

　　2015年，曼卡龍向證監(jiān)會(huì)遞交上市申請(qǐng)，擬在上交所掛牌，保薦券商為民生證券，2017年進(jìn)行了預(yù)披露更新。那次IPO，以曼卡龍撤回申報(bào)材料而終止。

　　時(shí)隔4年，曼卡龍卷土重來。市場(chǎng)對(duì)其依舊不看好，原因是經(jīng)營業(yè)績不穩(wěn)定依舊未能較好解決。

　　2015年，曼卡龍第一次IPO時(shí)披露的數(shù)據(jù)顯示，2012年至2014年，其實(shí)現(xiàn)的營業(yè)收入為10.35億元、12.40億元、9.99億元，對(duì)應(yīng)的凈利潤為4396.69萬元、4421.26萬元、2364.29萬元。三年間，2014年?duì)I業(yè)收入最少，凈利潤也是最少，而且凈利潤相較上一年度幾乎腰斬。

　　本次IPO，其招股書披露的經(jīng)營業(yè)績數(shù)據(jù)為，2015年至2018年，曼卡龍實(shí)現(xiàn)的營業(yè)收入分別為8.98億元、7.50億元、8.37億元、9.20億元，同樣存在十分明顯的波動(dòng)。同期凈利潤為3048.41萬元、5578.34萬元、4381.84萬元、5503.91萬元，同樣呈現(xiàn)曲線波動(dòng)之勢(shì)。

　　上述7年，曼卡龍扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤分別為4506.76萬元、3824.33萬元、1222.95萬元、2608.34萬元、4830.02萬元、4030.18萬元、5136.25萬元。

　　對(duì)比近7年經(jīng)營業(yè)績數(shù)據(jù)，去年?duì)I業(yè)收入是近四年最高的，但仍不及2012年，更是比2013年少3.20億元。但是，去年的凈利潤卻高于2012年、2013年。由此可見，7年間，曼卡龍的營業(yè)收入和凈利潤均在不斷波動(dòng)，且營業(yè)收入與凈利潤并不匹配。

　　值得一提的是，本次IPO，曼卡龍擬登陸創(chuàng)業(yè)板，保薦券商變更為浙商證券。從2017年更新的招股書及今年披露的招股書看，兩份招股書分別由民生證券、浙商證券把關(guān)，但二者對(duì)2016年的營業(yè)收入和凈利潤數(shù)據(jù)的核定上存在顯著沖突。

　　民生證券核定的數(shù)據(jù)為，2016年，曼卡龍實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入7.79億元，凈利潤5116.24萬元，扣非凈利潤為4367.92萬元。浙商證券核定的為7.50億元、5578.34萬元、4830.02萬元。

　　相較民生證券，浙商證券核定的營業(yè)收入少0.29億元，但凈利潤、扣非凈利潤均多出462.10萬元。為何營業(yè)收入減少、凈利潤反而大幅增加？

　　值得關(guān)注的是，2016年以來，曼卡龍年年更換財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人。2016年初，公司財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人為胡曉群，2017年8月，胡曉群因個(gè)人原因辭職，董秘劉春燕兼任財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人。去年1月，劉春燕也辭職了，公司聘任王娟娟為財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人。

　　IPO前再背賭約

　　曼卡龍本次IPO能否成功，于公司實(shí)控人孫松鶴而言關(guān)系重大。

　　近年來，業(yè)績、上市對(duì)賭在資本市場(chǎng)已成普遍現(xiàn)象。曼卡龍是2009年成立的，2012年，公司實(shí)控人孫松鶴的賭約就已經(jīng)上身了。

　　招股書顯示，2012年6月，曼卡龍實(shí)施第三次增資，引進(jìn)天津天圖和深圳天圖兩家機(jī)構(gòu)投資者，增資價(jià)格為8.67元/股，二者合計(jì)出資5200萬元。天圖資本專注于消費(fèi)領(lǐng)域，投資項(xiàng)目包括周黑鴨、小紅書、蘑菇街等。2個(gè)多月后，公司又引進(jìn)信海創(chuàng)業(yè)和浙商利海兩家機(jī)構(gòu)投資者，合計(jì)增資3466.80萬元，增資價(jià)格也為8.67元/股。

　　4家外部機(jī)構(gòu)投資者入股后，均與孫松鶴、萬隆曼卡龍投資簽署賭約，如果曼卡龍未能在2015年12月31日之前完成公開發(fā)行并上市或2012年經(jīng)審計(jì)凈利潤低于5500萬元，則四家PE股東有權(quán)要求孫松鶴及萬隆曼卡龍投資回購其持有的曼卡龍全部投資。

　　2015年5月31日，也就是曼卡龍首次向證監(jiān)會(huì)遞交上市申請(qǐng)18天前，四家PE與孫松鶴、萬隆曼卡龍投資簽署《補(bǔ)充協(xié)議》約定，如果曼卡龍申請(qǐng)?jiān)诰硟?nèi)公開上市并獲得證監(jiān)會(huì)受理，則上述賭約終止執(zhí)，即解除賭約。但是，如果曼卡龍事后撤回申報(bào)材料，或發(fā)行上市申請(qǐng)被駁回，或發(fā)行上市失敗，則相關(guān)權(quán)利自動(dòng)恢復(fù)效力。

　　最新披露的招股書顯示，曼卡龍的股東榜單中已經(jīng)不見了天津天圖和深圳天圖的蹤影，招股書并未具體介紹兩家機(jī)構(gòu)股東何時(shí)撤退的。只在董事變更內(nèi)容中帶了一筆，“2018年11月，深圳天圖及天津天圖將其持有的公司全部股份轉(zhuǎn)讓后，其推舉的董事潘攀辭去董事職務(wù)。”或許是對(duì)曼卡龍上市時(shí)間及經(jīng)營業(yè)績失去了信心，兩家PE清倉走人。

　　本次IPO前，孫松鶴再度背上賭約。今年4月23日，信海創(chuàng)業(yè)、浙商利海與曼卡龍及孫松鶴、曼卡龍投資簽署補(bǔ)充協(xié)議，如果曼卡龍事后撤回申報(bào)材料，或發(fā)行上市申請(qǐng)被駁回，或發(fā)行上市失敗，則存在信海創(chuàng)業(yè)、浙商利海要求孫松鶴及曼卡龍投資回購其持有的曼卡龍全部股份風(fēng)險(xiǎn)。

　　長江商報(bào)記者梳理發(fā)現(xiàn)，不少PE等機(jī)構(gòu)在公司IPO前與公司實(shí)控人等方面解除賭約，以讓公司輕松“上陣”。信海創(chuàng)業(yè)、浙商利海卻在IPO前“添賭”，似乎對(duì)曼卡龍IPO能否順利仍舊缺乏信心。

　　存貨水平“傲視”同行

　　PE對(duì)曼卡龍上市信心不足可以理解，因?yàn)槁垖?shí)力確實(shí)不夠。

　　曼卡龍是浙江省內(nèi)區(qū)域性珠寶企業(yè)，想借助上市融資，跨出浙江走向全國。不過，目前珠寶首飾市場(chǎng)好像過了野蠻生長擴(kuò)張時(shí)期，周大生、老鳳祥、明牌珠寶、老廟等已經(jīng)成為全國性知名品牌，港資企業(yè)周大福、周生生等更是搶占了大部分內(nèi)地市場(chǎng)。

　　中諾珠寶招商網(wǎng)披露的2017中國珠寶行業(yè)品牌百強(qiáng)排行榜中，周大福以465.64億元的品牌價(jià)值高居榜首，周大生、周生生分列二三名，老鳳祥排名第四，品牌價(jià)值為245.65億元，第100名的同暉珠寶品牌價(jià)值約為0.70億元。

　　品牌百強(qiáng)榜單中，曼卡龍榜上無名。雖說上述品牌榜并不一定權(quán)威，但也從一定程度上說明曼卡龍品牌競爭力并不強(qiáng)。

　　實(shí)際上，曼卡龍的銷售情況并不妙，不僅近7年起起伏伏的營業(yè)收入可以說明，其不斷增長的存貨也可印證。

2016年至2018年，曼卡龍的存貨賬面價(jià)值分別為3.02億元、3.31億元、3.52億元，占總資產(chǎn)比重分別為69.05%、66.59%、66.73%。存貨中，原材料分別為1347.15萬元、1480.28萬元、930.05萬元，占存貨的比重為4.45%、4.46%、2.64%，庫存商品（不含委托代銷商品）為2.71億元、3.05億元、3.33億元，占比為89.49%、91.84%、94.54%。庫存商品的金額及占比均在上升。

　　2016年末，曼卡龍零售終端網(wǎng)點(diǎn)91家，其中自營門店57家，加盟店34家，專柜42家。2018年底，氣自營店27家、加盟店67家，專柜59家，零售終端網(wǎng)點(diǎn)94家。零售終端網(wǎng)網(wǎng)點(diǎn)增長并不明顯。

　　由此可見，并非曼卡龍零售終端網(wǎng)點(diǎn)大幅增長導(dǎo)致庫存商品增加，而是自身銷售不暢導(dǎo)致商品積壓。

　　與A股同業(yè)可比公司相比，曼卡龍的存貨水平也處于絕對(duì)高位。去年，老鳳祥存貨89.01億元，總資產(chǎn)154.86億元，存貨占總資產(chǎn)的比重為57.48%。潮宏基、明牌珠寶、愛迪爾、萃華珠寶的占比分別為34.43%、39%、39.62%、57.47%。