機(jī)構(gòu)：天風(fēng)證券

　　評(píng)級(jí)：買(mǎi)入

　　目標(biāo)價(jià)：87元

　　深耕教育信息化，交互式多媒體設(shè)備領(lǐng)軍品牌

　　鴻合主營(yíng)業(yè)務(wù)為智能交互顯示產(chǎn)品及智能視聽(tīng)解決方案的設(shè)計(jì)、研發(fā)、生產(chǎn)與銷(xiāo)售，主要面向教育信息化領(lǐng)域，同時(shí)向辦公、會(huì)議會(huì)展、傳媒等商用市場(chǎng)拓展，為用戶(hù)提供技術(shù)領(lǐng)先、綜合全面的產(chǎn)品，形成了以智能交互平板、電子交互白板、投影機(jī)、視頻展臺(tái)等智能交互顯示產(chǎn)品為基礎(chǔ)，智能視聽(tīng)解決方案為拓展和延伸的多媒體電子產(chǎn)品業(yè)務(wù)。公司產(chǎn)品的主要用戶(hù)為中小學(xué)校和高校、幼教、培訓(xùn)機(jī)構(gòu)、企事業(yè)單位和政府機(jī)構(gòu)等。

　　股權(quán)方面，邢修青、王京、邢正直三人合計(jì)持有60.79%股份；

　　財(cái)務(wù)方面，鴻合2016-18年總營(yíng)收分別為27億元，36億元，44億元，CAGR26.20%，其中智能交互顯示產(chǎn)品2016-18年?duì)I收分別為26億元，34.61億元，41.92億元，CAGR25.58%；18年智能交互顯示產(chǎn)品當(dāng)中智能交互平板占總營(yíng)收63.16%，電子交互白板占4.35%，投影機(jī)占14.16%，視頻展臺(tái)占2.35%，錄播產(chǎn)品1.24%。鴻合成本包括材料費(fèi)、外購(gòu)成品、直接人工、制造費(fèi)用和委托加工費(fèi)，18年材料費(fèi)占比66.03%，外購(gòu)成品占比30.48%。鴻合毛利率基本穩(wěn)定，2016-18年分別為21.88%，22.66%，24.44%；歸母凈利分別為0.6億元、2億元和3.4億元；歸母凈利率為2.21%，5.56%，7.54%。

　　行業(yè)分析：順應(yīng)教育信息化政策引導(dǎo)，智能交互行業(yè)應(yīng)運(yùn)而生

　　雙向政策利好，智能交互行業(yè)與教育天然契合；智能交互顯示行業(yè)與教育的“教與學(xué)”特性具有天然的契合性。智能交互顯示產(chǎn)品是提升教與學(xué)兩個(gè)主體信息交流效率的主要教學(xué)工具。2015-17年，鴻合IWB產(chǎn)品(電子交互白板和智能交互平板)銷(xiāo)量在全球市場(chǎng)所占份額分別為19.0%、23.0%和23.0%，連續(xù)三年位列全球第一。全球市場(chǎng)占有率第二到四名為視源股份、SMART和Promethean；鴻合2017年度自主品牌激光投影機(jī)銷(xiāo)量在國(guó)內(nèi)傳統(tǒng)激光投影機(jī)市場(chǎng)所占份額為44.5%。

　　競(jìng)爭(zhēng)力：創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)、技術(shù)引領(lǐng)，產(chǎn)研一體化

　　鴻合始終堅(jiān)持創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)技術(shù)引領(lǐng)的發(fā)展戰(zhàn)略，2016-2018年研發(fā)費(fèi)用分別為1.1億，1.3億，1.7億，年均增長(zhǎng)24.32%，研發(fā)費(fèi)率分別為4.10%，3.68%，3.95%；品牌、渠道及服務(wù)均占據(jù)市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)；產(chǎn)研一體化，及時(shí)響應(yīng)市場(chǎng)、持續(xù)改進(jìn)工藝。

　　首次覆蓋，買(mǎi)入評(píng)級(jí)

　　我們預(yù)計(jì)鴻合科技2019-21年收入分別為56億、71億、91億，凈利分別為4.1億、4.9億、5.9億元，對(duì)應(yīng)PE分別為20xPE、16xPE、14xPE。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，國(guó)內(nèi)電子白板滲透率較大增長(zhǎng)空間有限，管理人員流失等。